10 aracı kurumdan TOFAŞ hisse tavsiyesi
44Gerçekleşen ve Tahminler
4Ç22 sonuçları beklentilerin üzerinde. Tofaş 4Ç22’de piyasa tahminin %28 üzerinde 3.5 milyar TL net kar açıkladı. (İş Yat:2.5 milyar TL, Piyasa: 2.7 milyar TL). Net karda güçlü faaliyet performansı, kur farkı giderlerinde gerileme ve düşük vergi giderinin (4Ç21’de 188mn TL iken 4Ç22’de 28mn TL) etkisi bulunuyor. Net kar tahminimizdeki sapmanın sebebi beklenenden daha iyi faaliyet karı ve beklenenden daha düşük kur farkı ve faiz gideri olarak görünüyor. Şirket 4Ç22’de, toplam satış hacmindeki %36’lık büyüme, araç fiyatlarındaki artış ve kurun ihracat gelirlerine katkısıyla, beklentilerle paralel 23.5 milyar TL gelir elde ederek yıllık bazda %133 büyüme kaydetti. (İş Yat:21.6 milyar TL, Piyasa:22.7 milyar TL). Öte yandan 4Ç22’de FAVÖK, piyasa beklentisinin %19 üzerinde, yıllık bazda %57 büyüyerek 4.3 milyar TL gerçekleşti. (İş Yat: 3.5 milyar TL, Piyasa: 3.6 milyar TL)
Son Çeyrekte Öne Çıkanlar
Güçlü ciro artışı. Tofaş'ın 4Ç22’de toplam satış hacmi, yıllık %36 ve çeyreklik % 30 artışla 85.3 bin adede yükseldi. Yurt içi gelirleri, 4Ç22’de %56’lik hacim büyümesi ve araç satış fiyatlarındaki artış sayesinde yıllık bazda %171 yükselerek 13.8 milyar TL’ye ulaştı. 4Ç22'de ihracat gelirleri, TL'deki değer kaybı ve %14'lük ihracat hacmi büyümesi ile yıllık %94 artışla 9.6 milyar TL'ye ulaştı. Yurt içi satışların toplam ciro içindeki payı, 4Ç22'de yıllık bazda 8 puan artarak %59’a ulaştı. (çeyrek yüzde 4.0 puan artış)
Yurtiçi hafif araç pazarında liderliğin devamı. Fiat markası, hafif araç pazar payını 2.3 puan daha arttırarak %18.7 ile 2022’de liderliğini korudu. 2022 yılında yurtiçi binek pazarında %16.4 (yıllık yüzde 3.4 puan artış) lider ve yurtiçi hafif ticari pazarında %25.7 (yıllık yüzde 1.7 puan azalış) pazar payı ile eski model araç portföyünün etkisiyle ikinci sırada yer aldı.
VÖK marjında güçlü artış. Şirketin brüt kar marjı, 3Ç22'de %18.7'den 4Ç22'de %20.5’e yükseldi, ancak 4Ç21’deki yüksek baz etkisiyle (TL’nin sert şekilde değer kaybetmesi 4Ç21 marjlarını oldukça olumlu etkilemişti) %27.6’ya göre azaldı. Faaliyet giderleri/satışlar oranı 4Ç21'deki %4.4 ve 3Ç22’deki %4.2’ye göre azalarak %4.1 oldu. FAVÖK marjı 3Ç22’deki %16.7’ye göre, 4Ç22’de % 18.2’ye yükseldi, ancak 4Ç21’deki %27.1’e göre azaldı. Tüm yıl FAVÖK marjı ise 2021'deki %19.5'den 2022'de %17.2'ye geriledi. Vergi öncesi kar marjı 4Ç21'deki %13.9'dan ve 3Ç22’deki %11.9’dan, 4Ç22'de %15'e yükseldi.
SNA marjında artış. SNA, faaliyet performansındaki iyileşme nedeniyle 4Ç21'deki 1.7 milyar TL ve 3Ç22’deki 2.7 milyar TL'den, 4Ç22’de 4 milyar TL’ye yükseldi. SNA marjı, 4Ç21'deki %16.6'ya ve 3Ç22’deki %16.1’e göre 4Ç22’de % 17.4’e artış gösterdi. 4Ç21 sonu 3.5 milyar TL olan net borç pozisyonu ve 3Ç22 sonu 0.81 milyar TL'lik net nakit pozisyonu, 4Ç22’de 5.1 milyar TL net nakit pozisyonuna yükseldi.
Değerleme Üzerindeki Etki ve Görünüm
2023 için görünüm. Tofaş, 2022 yılında 783 bin adet olan yurt içi hafif ticari araç pazarının 2023 yılı için 775–825 bin adet aralığında olacağını öngörüyor. Şirket, 2022 yılında 271 bin adet olan toplam satış hacmini 2023 yılı için yıllık bazda %10 –17 düşüş ile 225-245 bin adet olarak hedefliyor. 2023 yılı yurt içi satışları 155-165 bin adet (2022’de 150 bin) ve ihracat satışlarında ise tahminimizce Doblo ürün hayat döngüsünün 2022’de son bulmasıyla ve global yavaşlama beklentisiyle 2023 için 70–80 bin adet (2022’de 121 bin) ihracat hacmi hedefliyor. Toplam üretim adetlerinin 2023’te 215-235 bin adet olması bekleniyor ki, 2022’deki KKO %59’dan, 2023’te KKO %48-52’lik gerilemeye işaret ediyor. Bunun dışında, şirket 2023’te 100 milyon € yatırım harcaması öngörüyor (2022’de 46 milyon €). VÖK marjı hedefi, 2022’deki %13.1’e göre 2023’te %12 olarak hedefleniyor
Yorum:
4Ç22’de gerçekleşen net kar ve FAVÖK rakamlarının piyasa beklentisini aşmasına rağmen, Tofaş’ın 2023’teki zayıf satış hacim hedefinden dolayı piyasa tepkisinin olumsuz olmasını bekliyoruz. Hisse dün ve son bir haftada BIST100'ün sırasıyla %2.7 ve %1.6 üzerinde performans gösterdi. Şirket bugün saat 17:00'de analist toplantısı düzenleyecek. Sonrasında tahminlerimizi ve hedef fiyatımızı tekrar gözden geçireceğiz
