7 hisse senedi için AL önerisi
311TÜPRAŞ
Tüpraş için, sırasıyla yüzde 70 ve yüzde 30 ağırlıklar ile kullandığımız İNA ve yurt dışı eşlenikleri piyasa çarpanları analizlerine göre, hisse başına 70.00 TL hedef değere ulaşmaktayız. Tüpraş, çok çeşitli ham petrol kaynaklarına yakın bir konumdadır ve farklı türleri işleyebilme kapasitesine sahiptir. Şirket, 11 mn ton/yıl üretim kapasitesi ve Türkiye pazarında yaklaşık olarak yüzde 50'nin üzerindeki pazar payı ile dominant bir pozisyona sahiptir. Tüpraş, 2014 yılında Fuel Oil Dönüşüm Projesi'ni (RUP) tamamlamıştır tesis, Mayıs 2015'te tam kapasite ile devreye almıştır. Böylelikle, görece olarak daha yüksek kaliteli, ve katma değeri yüksek ürün üretimine başlamıştır. Tüpraş'ın net rafineri marjı, 1Ç16'da, dünyadaki yüksek stok seviyeleri ve kapasite fazlalığı nedeniyle orta distilat ürünlerin marjlarındaki gerileme, ve RUP ünitesinde meydana gelen yangın ile düşük kapasite kullanımı gerçekleşmiş olması ile, önceki yılın aynı dönemine göre yüzde 40 azalarak US$2.81/bbl olarak gerçekleşmiştir. 2Ç16'da da, mevsimselliğin etkisiyle 1Ç16'ya kıyasla olumlu bir trend gözlemlenebilmiş olmasına rağmen, Çin’deki üretim ve tüm dünyadaki KKO artışı, ve doğal afetler, terör olayları ve jeopolitik istikrarsızlıklar nedeniyle gerileyen talep ile rafineri marjları önceki yıla kıyasla zayıf seyrini sürdürmüştür. Fiyatlar, bu dönemde geçtiğimiz yılın aynı döneminin altında seyretmiş, böylelikle Tüpraş'ın 2Ç16 satış gelirleri, yıllık yüzde 20.3 azalışla 8.5mlyr TL olarak gerçekleşmiştir. Med Complex, orta distilat ürünlerin marjlarındaki düşüşün etkisiyle, Tüpraş’ın 2Ç16 FAVÖK marjı yıllık 2.7 y.p. gerileyerek (çeyreklik 1.0 y.p. artış) hesaplamalarımıza göre yüzde 7.5 olarak gerçekleşmiştir. Bu dönemde Tüpraş’ın stok etkisinden arındırılmış net rafineri marjı 2Ç16'da önceki yılın aynı döneminin yüzde 38.0 altında, US$ 4.31/bbl olarak gerçekleşmiştir. Tüpraş hisseleri, tahminlerimize göre yurt dışı eşleniklerinin 2016T FD/FAVÖK çarpanlarına kıyasla yaklaşık olarak yüzde 14 iskontolu işlem görmektedirler. Şirket hisseleri, YBB yüzde 11.1 oranında gerileyerek BIST100 endeksinin yüzde 16.6 altında performans göstermişlerdir. 1Ç16 ve 2Ç16'da rafineri marjlarının düşük seyretmesi, yapısal olmayan nedenlerden kaynaklanmaktadır. Bu sebeple, yılın ikinci yarısında rafinaj şartlarında, mevsimselliğin de olumlu etkisiyle, yılın ilk yarısına kıyasla bir düzeltme/iyileşme beklenmektedir. RUP ünitesinin olumlu etkisinin de önümüzdeki dönemlerde gözlemlenebilmesini beklemekteyiz. Hedef değerimiz, Şirket hisseleri için yüzde 23 civarında yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Tüpraş için 'AL' önerimizi sürdürmekteyiz.
