Beş aracı kurumdan beş hisse için "AL" önerisi
412Tüpraş Hisse Önerisi / İntegral Yatırım
TÜPRAŞ 4Ç19 Bilanço Değerlendirmesi
Tüpraş (TUPRS) 4Ç19’da beklentilerin üzerinde 186mnTL net kar açıkladı. Beklentiler 35 milyon TL zarar geleceği yönündeydi. Kar rakamında son çeyrekte yüksek vergi gelirlerinin etkisi oldu.
Aynı dönemde satış gelirleri 21.6 milyar TL olurken yıllık bazda %12.8, çeyreksel %7.2 geriledi. FAVÖK rakamı 708mnTL ile yıllık %59, çeyreksel %20 geriledi.
4Ç19 döneminde Brüt kar marjı geçen yıl aynı döneme göre 3 puan aşağıda %4.9, FAVÖK marjı ise 4 puan aşağıda %3.27 oldu. Kar marjları 3Ç19 dönemine göre de hafif gerilemesini sürdürdü.
Marjlar 4Ç’de tüm segmentlerde daraldı
Marjlara bakıldığında tüm segmentlerde daralma oldu. Motorin, Jet Yakıtı, Fuel oil, Benzin ürün marjlarında 4Ç19’da gevşeme devam etti.
TUPRS 4Ç19’da 3.6$/varil rafineri marjı ile çalıştı. Akdeniz rafineri marjı -1.9$/varil seviyesinde oluştu. 2019 yılı marjı ise 3.7$ seviyesinde oldu. 2018 yılında 9.3$ olmuştu.
Vergi Öncesi Zarar
Bu sonuçlarla birlikte Şirket 2019 yılını %86 düşüşle 526 milyon TL kar ile kapadı. Satış gelirleri 89.6 milyar TL ile 2018 yılına paralel gerçekleşti. FAVÖK rakamı ise %55 geriledi ve 3.807 milyon TL oldu.
Şirket’in vergi öncesi zararı 311 milyon TL oldu. 897 milyon TL vergi geliri ile 525 milyon TL net kar ile yılı tamamladı. Vergi öncesi zarar gelmesinde 17 milyar TL hafif ve ağır ürün fiyat farkları, 1.1 milyar TL ürün marjlarından zararlar ana etken oldu.
TUPRS 2019 yılında %5.5 Brüt Kar marjı (2018: %10.4) ve %4.2 FAVÖK Marjı (2018: %9.6) ile çalıştı. Kar marjlarındaki düşüşte rafineri ve ürün marjlarındaki düşüşler etkili oldu.
Şirket 2020 Beklentileri 2019 Yılına Paralel
Şirket 2019 yılında 29.2 milyon ton satış, 28.1 milyon TL üretim gerçekleştirdi. Kapasite kullanım oranı %97.8 oldu.
TUPRS 2020 yılında 29 milyon ton satış ve 28 milyon ton üretim hedeflerken, rafineri marjının 4.5- 5.5$/varil seviyesinde olmasını bekliyor. Başka deyişle 2019 yılına hemen hemen paralel bir beklenti var.
Petrol fiyatlarının seyri ve rafineri marjları 2020 yılında belirleyici olacak. Global büyümeye bağlı petrol talebi ve petrol fiyatları TUPRS için önemli olacak görünüyor. Şirket’in Ocak sunumunda ürün marjlarında bir miktar yükseliş görülüyor. Ancak korona virüs sonrasında yaşanan petrol düşüşü marjlar üzerinde tekrar olumsuz etki yaratmış olabilir. Yeni veriler ışık tutacaktır.
2019 yılı sonu itibari ile net borç/favök oranı 2.2 seviyesinde oluştu. İdeal bir seviyede. Burada 2018 yılındaki 1.3x seviyesine göre artış var. Bunda FAVÖK rakamındaki düşüş etkili oldu. 2018 yılı başına göre net borç 11.9 milyar TL’den 8.4 milyar TL seviyesine geriledi. Şirket 1.1x cari oran ve 081x likidite oranına sahip. Borçluluk rasyoları normal.
Güçlü Nakit Akışı
Şirket güçlü nakit akışlara sahip. 2019 yılında işletme faaliyetlerinden sağladığı nakit akışı 11.3 milyar TL olurken, bu rakam 2018 yılında 1.3 milyar TL idi. Finansman faaliyetlerine 6.8 milyar TL nakit çıkışının ardından 2019 yılında nakit değerlerini 4.2 milyar TL arttırmayı başardı.
TUPRS, KAP’a yaptığı açıklamada temettü ödenmemesini Genel Kurul’a teklif edeceğini açıkladı. Oldukça yüksek bir temettü verimine sahip ve bir temettü şirketi olan Tüpraş için bu kararı 2019 yılı sonuçlarına göre normal karşılıyoruz.
Projeksiyon ve Hedef Fiyat
TUPRS için 2020 yılında satış gelirlerinin paralel kalarak %2 büyümesini ve 91.4 milyar TL olmasını bekliyoruz. FAVÖK karının ise %15 artarak 4.387 milyon TL düzeyinde oluşmasını ve FAVÖK marjının %4.8 olmasını öngörmekteyiz.
Bu beklentilere paralel olarak İNA yöntemi, fd/favök, fd/satış, fiyat/satış piyasa çarpanlarının son 5 çeyrek ortalamaları dikkate alınarak belirlediğimiz 12 aylık hedef fiyatımızı 140 TL seviyesinde koruyoruz. Hissenin son borsa kapanışı olan 115TL fiyata göre %22 yükseliş potansiyeli bulunuyor.
Uzun vadede TUPRS ‘ın mevut fiyatlarında yaşanacak gerilemelerin fırsat yaratmasını bekliyoruz. Sektördeki düşük marjların 2020 yılında da devam etmesi muhtemel görünüyor. Yıl içindeki gelişmeleri yakından izleyeceğiz. Düşüşlerde direnç sağlayan temettü ödemesinin olmaması, hisse için dezavantaj olabilir. Ancak sektördeki bu dar marjların toparlanmaya başlaması ile hissenin hızlı bir çıkış yakalayacağını düşünüyoruz. Kısa vadede hisse düşük seviyelerdeki seyrini bir süre daha sürdürebilir.
