İş Yatırım açıkladı: En az % 50 kazandıracak 11 hisse
1013Tekfen Holding
- Son Öneri Tarihi: 24.10.2023
- Hedef Fiyat: 70,63
- Getiri Pot: %65
Yatirim Teması
Holding’in güçlü nakit yaratan gübre ve terminal operasyonları ve toplam 175 milyon ABD Doları tutarındaki konsolide net nakit pozisyonu ve uzun vadeli finansal yatırımları göz önüne alındığında hissenin ucuz düşünüyoruz. Diğer yandan, taahhüt tarafında yeni proje kazanımları ve zarar edilen projelerdeki zararların tahsili ile ilgili olumlu haber akışının hisse performansı için belirleyici olacağını düşünüyoruz.
Katalizör
Taahhüt segmenti üzerindeki belirsizlikler devam ediyor. Hatırlanacağı üzere, Şirket üç ana projede (Suudi Arabistan, Katar ve Rusya) maliyet aşımları için ayrılan yüksek miktarda karşılık nedeniyle geçtiğimiz birkaç çeyrekte taahhüt segmentinde hayal kırıklığı yaratan sonuçlar açıklamıştı. Katar ve Rusya'daki projeler geçtiğimiz yıl tamamlandı. Fakat Suudi Arabistan’daki projede meydana gelen gecikme nedeniyle segment zarar kaydetmeye devam etti. Projenin hala tamamlanamamış olmasından ötürü taahhüt segmenti marjı üzerindeki baskı hafiflese de, 2023’de de devam edebilir. Diğer yandan, projelerdeki zararların bir kısmının tazminine ilişkin müzakereler hala devam ediyor. Yönetim toplantıda en azından tamamlanan projelerden yakın vadede bazı olumlu sonuçlar alma konusunda iyimserdi. Ancak, süreçlerin yavaş ilerlemesi nedeniyle belirsizlik hala sürüyor. Şirket’in yeni proje kazanmak için bir süre çok agresif olmayacağını varsayarak ve muhafazakâr olmak adına önümüzdeki beş sene için Tekfen’in 2022’de portföyüne her sene 500 milyon dolar büyüklüğünde yeni proje ekleyeceği tahmininde bulunduk. 2022 sonu itibari ile Şirket’in bakiye sipariş büyüklüğü 1,16 milyar USD seviyesinde.
Gübre fiyatlarındaki gerileme nedeniyle 2023’te segmentin performansında zayıflama öngörüyoruz. Devam eden enerji krizi ve Rusya ve Ukrayna savaşı nedeniyle yükselmeye devam eden küresel gübre fiyatları 2022’de de ciro büyümesini desteklemeye devam etti. Diğer yandan, ihracat kısıtlamaları ve çiftçilerin azalan satın alma gücü nedeniyle baskılanan iç talep, 2022’de gübre segmenti satış hacimlerinde yıllık bazda %17 düşüşe yol açtı. Amonyak fiyatlarındaki artış ve kapasite kullanımındaki düşüş nedeniyle segmentin FAVÖK marjı bir önceki senenin yüksek bazından 11,2 puan gerileyerek 13,8% olarak gerçekleşti. 2022’de gübre ihracatına getirilen kısıtlamalar nedeniyle Şirket’in ihracat aktiviteleri sınırlı da olsa devam etmişti. Ocak 2023 itibarıyla tüm gübre çeşitlerinin ihracatı yeniden durduruldu. Sınırlamaların yılın geri kalanında da geçerli olup olmayacağı belirsiz. Diğer yandan, çiftçilere sağlanan devlet desteği sayesinde, gübre segmentinin, geçen yılın üzerinde, 2 milyon ton civarında bir satış hacmine ulaşabileceğini öngörülüyor. Enerji maliyetlerindeki düşüşe ve gübre arzındaki artışa bağlı olarak gerilemeye başlayan gübre fiyatları 2023 için daha zayıf bir görünüme işaret ediyor. Fiyatlardaki gevşeme ile birlikte segmentin 2023 FAVÖK marjının ise %13 seviyesine gerilemesini bekliyoruz. Ek olarak, 2022 yılında devreye sokulan tank dönüşüm çalışmaları nedeniyle doluluk oranlarının %4’e gerilemesi ardından çalışmaların tamamlanması ve yapılan uzun vadeli müşteri sözlemleri sayesinde doluluk oranlarının 2023’te %80’e çıkması bekleniyor. Bu nedenle, terminal segmenti cirosunun dolar bazında %50 artış göstermesi bekleniyor.
Riskler
Riskler: i) zayıf yeni proje edinimleri veya yeni kazanımlar için karlılıktan feragat edilmesi, ii) mevcut müteahhitlik projelerinde beklenenden fazla maliyet aşımları, iii) faaliyet gösterdiği ülkelerdeki ekonomik veya siyasi çalkantılar, iv) amonyak/gübre spreadlerinde daralma, ve v) gübre segmentinde maliyete dayalı fiyat artışlarının yansıtılamaması.
