Borsa İstanbul'a yeni bir şirket geliyor, Politeknik Metal Sanayi ve Ticaret A.Ş halka açılıyor. Sermaye Piyasası Kurulu'nun ocak ayının son haftasında hisse başına 8.36 TL ile halka arzını onaylaması ile süreç başladı. 

Borsa Birincil Piyasa'da 27-28 Şubat tarihinde talep toplanacak. Halka arz sürecini Piramit Menkul Kıymetler yönetiyor. Doğal olarak fiyat tespiti her halka arzda olduğu gibi bu örnekte de arzı yapan kurum ile arza aracılık eden kurum tarafından gerçekleştirildi.

Sermayesini 3.000.000 milyon TL'den 3.750.000 TL'ye yükseletecek olan Politeknik, artırılacak 750.000 TL nominal değerli payı, hisse başına 8.36 TL fiyatla halka arz edecek. Halka arz sabit fiyatla talep toplama satış yöntemi ile gerçekleştirilecek. Halka arz ile ilgili olarak Piramit Menkul tarafından yapılan Fiyat Tespit Raporu'nda (FTR) satış fiyatının yüzde 10.8 iskontolu olduğu vurgulanıyor. Halka arz sürecini de yöneten Piramik Menkul'un söz konusu raporunda İndirgenmiş Nakit Akımları Yöntemi (İNA) ve Piyasa Çarpanları Analizi yöntemleri kullanılarak şirketin bir hissesi için 9.37 TL fiyat bulunuyor. 8.36'lık satış fiyatı bu nedenle yüzde 10.8 iskontolu.

Piyasada pek rastlanmayan biçimde halka arzdan hemen önce, üstelik sözkonusu FTR'yi konu alan bir rapor yayınlandı. Garanti Yatırım tarafından hazırlanan ve KAP'a da gönderilen rapor, Piramit'in fiyat tespitinde kullandığı yöntemleri değerlendiriyor ve açıkça olmasa da iskontolu denilen fiyatın o kadar istontolu olmadığı hatta değerinde veya piyasa ederinin üstünde olduğunu ileri sürüyor.

Garanti Yatırım'ın, "FTR’da kullanılan değerleme yöntemleri hakkındaki görüşlerimiz aşağıdadır," başlığıyla verdiği bölüm aşağıdaki gibi. Metindeki bazı maddeler Piramit Menkul'ün hazırladığı FTR'yi destekliyor olsa da önemli bölümlerde fiyatlama yöntemine ve sonucuna ciddi eleştiri gibi.

• Değerlemede kullanılan yöntemlerde ağırlıklandırma yapılmış olup, İNA Yöntemine yüzde 50 ve Piyasa Çarpanları Analizlerine toplam yüzde 50 ağırlık verilmiştir. Değerleme sonuçlarında İNA’ya göre halka arz fiyatı iskontolu olmasına karşın, benzer şirket çarpanlarına göre ederinde veya primlidir.
• İNA yönteminde kullanılan yüzde 9.5 seviyesindeki “risksiz getiri oranı” makul görünmekle birlikte, pazar risk primi yüzde 6.5 alınarak bulunan yüzde 16 özsermaye maliyeti de makul görünmektedir.
• Benzer Şirketler Piyasa Çarpanları Analizinde işlem gören şirket azlığından dolayı sadece iki şirket bulunması sağlıklı bir ortalama oluşmasını engellemektedir. Buna ek olarak benzer şirketlerden ikisinden biri olan ALKIM’in endeks göreceli olarak tarihi yüksek seviyelerden işlem görmesi, çarpan ortalamasını yükseltmektedir.
• Değerleme ortalamasında çıkan sonuca uygulanan yüzde10.8 halka arz ıskontosu, şirket ölçeği düşünüldüğünde düşük olarak değerlendirilebilir.
• Garanti Yatırım tahminlerine göre yüzde1.5 GSYH büyüme beklentimiz olan 2014 yılında, Şirket net satışlarında yüzde 21 artış beklemektedir. Her ne kadar 2013 yılındaki düşük baz etkisi bulunması, Şirket’in satış hacminin yüzde 40’ını ihraç etmesi ve ortalama $/TL kurunun 2014 yılında yüzde 14 artacağını öngörmemize karşın, 2014 yılı beklenen satış büyümesini yüksek olarak değerlendiriyoruz.
• Raporda 2014 yılında FVAÖK marjındaki 4 puanlık iyileşme nedenini açıklayan bir ibare bulunmamaktadır. Son 3 yıl ortalama FVAÖK marjı yüzde 16.4 seviyesinde iken, tahmin dönemi FVAÖK marj ortalaması yüzde 21.7 seviyesindedir. Raporda belirtilen yıllık kiranın 2014 - 2015 yıllarında yapılacak yatırım sonrası ödenmeyecek olmasının etkisinin yaklaşık 1.5 puan olarak hesaplıyoruz.
• Fiyat tespit raporunda risklere yer verilmemiştir. Yüksek büyüme beklentilerinin gerçekleşmemesi veya ertelenmesi değerlemeyi olumsuz etkileyebilecektir. Benzer şekilde FVAÖK marjı gerçekleşmesinin tahminlerin altında kalması değerlemeyi aşağı yönlü etkileyebilecektir.
• 12 ay süreyle Şirket paylarında yüzde 10 ve üzeri pay sahibi olan mevcut ortakların hisse satmama taahhüdü ve açıklanan temettü politikaları olumlu olarak değerlendirilmiştir.