TEB Yatırım, ISCTR-İş Bankası C için hedef fiyatını 22,69 TL'den 14,6 TL'ye düşürdü, tavsiyesini "al" dan "endeks üstü getiri"ye korudu. Raporda şu satırlara yer verildi:

İş Bankası, düzenleyici tarafından belirlenen TRY dönüşüm gerekliliklerini geç benimseyen bir banka oldu ve bu da bankaya daha büyük bir TRY bono tabanına ve 2Ç24'te TRY mevduat tabanını büyütmek için daha güçlü bir itici güce mal oldu; bu da 3Ç24 karlılığı üzerinde de kalıcı etkilere sahip olabilir.

TCMB faiz oranını 2024T içinde beklenenden çok daha erken düşürmezse, yüksek fonlama maliyetleri ISCTR'nin çekirdek bankacılık karlılığına baskı yapmaya devam edecektir. Bankanın bu yıl negatif swap maliyetiyle düzeltilmiş net faiz marjına katlanabileceğini düşünüyoruz. Zayıf çekirdek bankacılık karlılığıyla, 2024T'de ISCTR'nin kazanç performansının çoğunlukla iştirak geliri (veya vergi öncesi karın %81'i) ve 10 milyar TRY'lik serbest karşılık bakiyesinin serbest bırakılmasıyla destekleneceğini öngörüyoruz. 2025T için, swap maliyetiyle düzeltilmiş net faiz marjının 380 baz puan iyileşerek %3,2 seviyesinde oluşmasını bekliyoruz. Buna göre, 2025T için net karda %76 oranında önemli bir toparlanma bekliyoruz ancak bu karlılık yine de azımsanmayacak kadar yüksek bir iştirak katkısı ile gerçekleşecektir. ISCTR için 2025T özsermaye getirisi tahminimiz %31'lik öz sermaye maliyetinin altında %23,5'tir.

Gözden geçirilmiş 2025T tahminlerimize göre, ISCTR 0,75x F/DD ve 3,5x F/K ile işlem görüyor. Bu çarpanlar küresel akranlarına veya hatta Türk özel bankalarına kıyasla kesinlikle iddiasız olsa da, iştirak gelirine yüksek bağımlılık ve çekirdek bankacılık karlılığındaki oldukça yavaş iyileşme nedeniyle tahminlerimizin kapsamımızdaki özel bankalardan daha fazla risk taşıdığına inanıyoruz. ISCTR için derecelendirmemizi, hisse başına 14,6 TL'lik (önceki hisse başına 22,7 TL) revize edilmiş 12 aylık TP altında Endekse Paralel Getiri olarak güncelliyoruz.

Değerleme metodolojisi

Bankalar için TP hesaplamamızda, tahminlerimizi devrederken 2025 sonu aşırı sermaye tahminlerine (önceki 1H25 sonu aşırı sermayeye kıyasla) geçiyoruz.

Kapsamımızdaki tüm bankalar için, 2026'ya kadar %31 öz sermaye maliyeti iskonto oranı varsayımımızı koruyoruz. Ancak 2026'dan sonra, %15'lik uzun vadeli enflasyon beklentisiyle gerçek getiri varsayımımızı %3'ten %5'e yükseltiyoruz. Bu, 2026 sonrası daha önce kullanılan %24'e kıyasla %26 daha yüksek öz sermaye maliyetiyle sonuçlanıyor. Bu tür bir değişiklik, ISCTR'nin nihai P/BV varsayımını düşürdü. Terminal düğümde veya 2030'un sonunda, ISCTR'yi hedef Tier-1 sermayesinde 1,03x (önceki 1,34x) P/BV olarak değerlendiriyoruz.

Riskler

Yukarı yönlü riskler:

1) büyük iştirak portföyünün tek bir varlık altında yeniden yapılandırılması. Bu, banka için anında önemli bir sermaye faydası sağlayamayabilir, ancak ilerde iştirak portföyünün defter değerinin üstünde değerlenmesi halinde bankaya sermaye katkısında bulunabilir.

2) ISCTR, bankalar tarafından 2025T'de benimsenecek olan enflasyon muhasebesinden, geniş iştirak/sabit varlık ve TÜFE’li bono portföyü nedeniyle en çok faydalanma olasılığı olan bankadır.

3) yatırımcıların piyasaya olan ilgisini artıracak şekilde enflasyon beklentilerinin çıpalanması; beklenenden erken başlayacak bir faiz indirimi döngüsü; ve bankacılık sektörünün kredi büyümesinin önündeki engelleri kaldıracak düzenleme değişiklikleridir.

Aşağı yönlü riskler:

1) TL varlıkların notunun daha da düşürülmesi ve risk primlerinin artırması;

2) beklenenden düşük reel GSYİH büyümesi;

3) TL'nin (USD karşısında) düşmesi ve aktif kalitesi risklerinin artması

4) ücretleri veya net faiz marjı artışını sınırlayan herhangi bir düzenleyici önlem.